分会时评：资本市场不应让中小投资者蒙受监管之殇

更新时间：2017-05-10 16:37:34

最近，大家都在讨论金融监管趋于严厉的情况，诸如此轮金融监管风暴将持续多长时间，对楼市、债市和股市将带来怎样的影响等。上周，中央政治局还专门组织了集体学习，请了一行三会的负责人授课，高层对金融安全的重视程度可见一斑。那么，这轮金融风暴究竟会对经济增长带来怎样的影响呢？

我国货币增速或银行业扩张的峰值出现在2009年，之后增速开始回落，直至2013年开始见底回升。宏皓教授，回升的主要原因是为了稳增长，因为从2011年开始中国经济增速缓慢下行，产能过剩问题日显突出。为此，从2013年开始，中国基建投资增速始终维持在20%左右的高位，目的是对冲制造业投资和房地产投资增速的下降。

然而，相对低的经济增速与较高的货币增速，必然导致杠杆率的不断上升。杠杆率有它的极限，这就决定了持续宽松的货币政策或积极的财政政策不能持久用下去。正是基于对系统性金融危机的担忧，从去年下半年开始，我国金融监管力度明显加大。以银行表外业务为例，在2007-2015的八年中，银行理财产品余额每年的增速几乎都维持在50%以上，但2016年增速不足25%。此外，很多金融创新类项目被搁置，股票发行注册制和上海战略性新兴板被延后。

一、金融监管日渐趋严

上周五，市场再度延续股、债、商三杀格局。上证综指盘中再度跌破3100点整数大关，十年国债也继续下挫，大宗商品也抱团大跌。目前，中国经济的反弹正在接近尾声，投资上行的势头恐难维持，且金融监管日益严格，货币政策转向稳健中性，无风险利率上行，股票估值或难提升。

一是高层统筹、“一行三会”全面严监管，是债市大跌的最核心因素。4月银监会监管文件密集出台，4月末舆论风向和市场情绪有所缓和，认为监管层不会过严以避免引发风险爆发，但5月以来的舆论风向再次变化，新华社等权威媒体表态，“监管全面趋严”成为政策基调。

二是央行DR利率实质性加息，导致负债成本预期持续抬升。作为央行货币政策锚的DR007，年初以来持续大幅走高近90BP，表明“央妈”的实质性紧货币已“悄然进行”，尽管央行近期没有调整OMO利率，但市场真实成交的利率持续走高，足以表明央行货币政策持续收紧的态度。

三是金融机构行为层面，银监会自查导致正常的委外业务难以开展。尽管前期媒体报道大行大规模赎回委外有夸大成分，但事实上银行赎回委外或到期不续作确实已经相当普遍，委外机构抛债持续加压债市，这也导致此轮债市调整现券调整幅度高于国债期货。

银证保联手“排雷”的举措，让一些涉嫌违规的机构和资金胆战心惊，有的可能已经主动选择撤离了股市，这是近期A股市场调整的一个重要因素。但从市场稳定健康发展的角度来看，只有扎紧制度的“笼子”，让敢于触碰监管红线的机构和资金受到应有的惩处，这是对市场最为真切的呵护。

把金融整顿理解为打压股市，认为金融整顿必然导致股市大调整，是偏颇的。监管部门有的放矢的监管政策夯实了稳中求进的基础，良币驱逐劣币的市场秩序构成了稳中求进的氛围，经济金融领域深化改革的每一步都是稳中求进的燃料，上市公司业绩节节攀升就是稳中求进不竭的推动力。必要的监管补短，正是为了落实稳中求进。

新华社连续6天刊发系列述评，对“习总书记4月25日关于金融安全重要讲话”作出权威解读，值得跟踪研究。仔细看，这次金融维稳跟以往完全不同，这次是全面趋严的监管主旨，不是扬汤止沸的表面维稳，金融机构内部公司治理改革和外部监管放在了同样的高度上，不但是外部严格监管，还要内控，更要调整激励机制，连根拔了；同时金融安全不止是中央金融部委垂直分内的事，更是地方政府的责任，要求守土有责，全国一盘棋。

2017年，我们已经看到经济走出温室的一些征兆，一些政策的决心和严厉程度是超出我们年初预期的，举目远望，2017、2018年可能是出清的年份，也就是所谓的结构调整阵痛期，如果这两年我们可以熬过去，黎明的曙光大概会发生在2019年。

二、当前宏观经济形势如何

消费信心上升，增速基本平稳。2017年一季度消费名义累计同比增速10%，消费者信心、满意和预期指数均有所上升；投资名义增速回升，民间投资回暖。一季度全社会固定资产投资累计同比增长9.2%，比2016年全年累计增速8.1%提高了1.1个百分点；进出口贸易增速大幅提高，贸易顺差较2016年同期有所减小；

一季度食品对CPI的贡献较2016年同期明显下降，从而使得CPI在2、3份显著下降。从货币供应来看，2017年一季度M1和M2的同比增速分别为18.8%和10.6%，M2较12%的目标增速低1.4个百分点。从货币需求来看，一季度社会融资总量为6.9万亿元，同比多增2299.7亿元。

在落实积极的财政政策和稳健中性的货币政策的过程中，一方面在财政吃紧的现实约束下应进一步提高财政资金使用质量和效率，引导和激发社会投资的跟进，另一方面要根据经济运行实际情况平衡好货币信贷松紧度，处理好实体经济融资需求与金融风险防控的关系。

进一步深化房地产市场供给侧改革，以市场化手段而非行政手段稳定市场预期和平衡市场供求。短期的限购政策效果已呈现边际递减的现象，并且还给市场一旦政策放松就出现价格反扑的预期，更重要的还是土地改革、户籍改革及房产税改革等长效机制建设。

稳定的经济增长是稳定的汇率的基础。在一季度经济开局良好，人民币汇率企稳的背景下，应不失时机地着手稳步推进汇率市场化改革的进程，根据国际汇市和市场供求变化增强人民币汇率弹性，并通过信息沟通提高汇率政策透明度，加强人民币汇率预期管理。

进一步深化市场化导向的国有企业改革，促进国有企业从产能过剩行业、一般性竞争行业中退出，降低国有企业杠杆率，同时在市场准入、融资条件、政府服务等方面同等对待民营经济，让社会和民营企业信心不断增强，巩固民间投资回升的良好态势，支撑经济发展的长远可持续性。

宏皓教授表示短期政策可提振中国经济于一时，但长久发展之计还在于改革。供给侧结构性改革的首要任务应是体制机制的改革及其改革落地的执行力问题。只有改革真能到位，才能不断提高资源配置效率，使之实际增长率接近潜在增长率和推高潜在增长率。

最新数据显示，2017年4月份，全国居民消费价格总水平同比上涨1.2%。其中，城市上涨1.3%，农村上涨0.8%；食品价格下降3.5%，非食品价格上涨2.4%；消费品价格上涨0.2%，服务价格上涨2.9%。1-4月平均，全国居民消费价格总水平比去年同期上涨1.4%。

截止到5月9日，共25家A股上市券商发布了2017年4月份财务数据简报，母公司口径下，25家券商共计实现营收98.49亿元，环比比降幅达42.49%；录得净利润35.92亿元，环比3月大幅下滑64.25%。宏皓教授认为全球开始进入逐步收缩状态，而2017年以来国内房地产和金融监管领域出现的大幅度收缩政策，已经使股票、债券、股权投资等方面产生了预期变化。四季度极有可能回到6.5%以下的水平，企业的盈利可能会进一步恶化这一轮所谓经济反弹在今年一季度大概已经到了一个顶点。目前的供给侧改革虽然带来企业盈利改善、股票反弹，但是这种反弹是在供给端发生的，而不是基于需求端发生的变化，持续性不强。经济下行将从今年四季度持续到2018年，彻底出清可能要到2019年。市场尽管伴随着流动性的收缩、监管的强化，指数的变动肯定涨不上去，很多股票也跌不动了。而债券市场同样如此。对此，投资者采取比较稳健的投资策略。

三、中小投资者如何进行资产配置

宏皓教授表示资产配置很重要，海外资产配置尤为重要，尤其是对东南亚市场的看好。越南、老挝、印度、马来西亚、印尼这些国家，对于中国的投资者来讲几乎遍地是机会。科技创新、消费升级、产业整合则是管清友认为的三个重要投资方面。产能过剩是全球性的。中国的供给侧改革很大程度上在解决所谓产能过剩问题。光靠供给的收缩实际长没有起到根本性作用，这种产业整合需要资本和投资的力量。从投资角度，短期来看，希望大家更加谨慎，特别是二级市场。从更长周期来看，希望大家在最近这两年里，放平心态、降低预期收益，把更多精力放在未来有发展前景的行业。

我们可以看到，国内资产荒、经济下行、人民币汇率波动都在倒逼财富管理机构和投资者进行全球资产配置。国内的财富管理虽然历经十多年的发展，但在海外资产配置上只是刚刚起步。一组数据显示，在美国家庭，海外资产配置的比例占到20% 以上，在韩国和日本，家庭海外金融资产的比例也在10%、15%以上，而在中国，这个比例约为4%-5% 左右。即便是中国的高净值人群，海外资产配置比例也不高。

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